Cosmin Mizof, Certinvest Mýtus o diverzifikácii portfólia finančných aktív - Finančné
Teória nás naučila, že vývoj akcií a dlhopisov sa vo fázach ekonomického cyklu líši. Keď je ekonomika v expanzívnej fáze a zisky spoločností rastú, zásoby stúpajú. Na druhej strane v expanzívnej fáze ekonomického cyklu je hlavným záujmom centrálnych bánk kontrola inflácie, kontrola dosahovaná hlavne zvyšovaním úrokových sadzieb. Cena dlhopisov má inverzný pomer k cene úrokovej sadzby, takže v expanznej fáze obchodného cyklu je cena dlhopisov zvyčajne horšia. Pokiaľ bude ekonomika v recesii, očakáva sa, že zisky spoločností sa výrazne znížia a cena akcií bude tento trend sledovať prostredníctvom negatívneho vývoja. V tomto období bude úloha menovej politiky pri oživovaní ekonomiky spočívať najmä v znižovaní úrokových sadzieb, v konečnom dôsledku by ceny dlhopisov mali stúpať.
Hlavná uplatniteľnosť tejto teórie bola diverzifikovaná alokácia investičného portfólia súčasným držaním rôznych tried aktív (akcie a dlhopisy). Cieľom takejto alokácie je znížiť volatilitu portfólia bez ohľadu na makroekonomický vývoj. Pri expanzii ekonomiky je rast akcií čiastočne kompenzovaný vývojom dlhopisov, zatiaľ čo v recesných fázach je odpisovanie akcií kompenzované výkonom dlhopisov. Z našich skúseností ako manažérov fondov tento vývoj evolučne teoreticky najlepšie reaguje na profil väčšinového rizika a návratnosti klientov, ktorý sa snaží nielen oceniť dlhodobé portfólio, ale tiež zabrániť náhlym odpisom v čase stresu na trhu. Maximálna hodnota tejto alokácie by sa mala teoreticky generovať presne v čase stresového stavu na trhu, ktoré sú empiricky dokázané ako najproblematickejšie momenty z emocionálneho hľadiska pre retailových investorov.
Je však táto teória overená praxou? Ďalej uvádzame ročný vývoj hlavných tried akcií a dlhopisov na globálnej úrovni počas posledného ekonomického cyklu, počítaný v EUR:
Poznamenávame, že ak v čase trhového stresu v roku 2008 (finančná kríza) alebo v roku 2011 (kríza štátneho dlhu, klesajúci rating krajín USA) bola teória výhody diverzifikácie v praxi nepochybne potvrdená opačným vývojom na trhoch s akciami a dlhopismi, súčasná realita má tendenciu odporovať tejto teórii. Ak bolo v roku 2018 dosť ťažké dosiahnuť uspokojivé výnosy bez ohľadu na preferovanú triedu aktív, v roku 2019 nastal pozitívny vývoj vo všetkých triedach aktív. Aj v roku 2020 sme empiricky pozorovali skutočnosť, že v maximálnych chvíľach stresu na finančných trhoch v dôsledku pandémie COVID-19 (15.02 - 20.03.2020) sa akcie a dlhopisy odpisovali v tandeme.
Čo sa medzitým zmenilo? Hlavným faktorom, ktorý, ako sa zdá, výrazne (pravdepodobne nenapraviteľne) zmenil správanie finančných trhov, je permanentný zásah centrálnych bánk. Pokračujúci rast ich súvah prostredníctvom programov kvantitatívneho uvoľňovania sprístupnil inštitucionálnym investorom značný kapitál, ktorého sumy sa do tried finančných aktív vždy dostali nediskriminačným spôsobom. V dôsledku toho sa prideľovanie finančných prostriedkov zásadne zmenilo z paradigmy „buď v akciách alebo dlhopisoch“ na paradigmu „v akciách alebo dlhopisoch“.
Navyše sa už zdá, že finančná teória sa musí prispôsobiť novému trendu činnosti centrálnych bánk, ktorý zahŕňa priame nadobúdanie finančných aktív. Japonská centrálna banka, Európska centrálna banka a Federálny rezervný systém sa tak priamo zúčastňujú na finančných trhoch, čo ovplyvňuje vývoj cien finančných aktív. Nepriamym účinkom týchto opatrení je ovplyvňovanie správania ostatných investorov na finančných trhoch, ktorí si uvedomujú prítomnosť týchto aktérov na trhoch a prijímajú investičné správanie založené menej na ekonomických základoch a viac na predvídaní budúcich krokov centrálnych bánk.
Ďalším argumentom proti tejto teórii je súčasný stav finančných trhov, ktorý už zrejme nedokáže dokázať súvislosť medzi hodnotou finančných aktív odhalenou trhmi a makroekonomickými údajmi. V prostredí s očakávaním strednodobého vývoja bezrizikových úrokových sadzieb blízkych nule je ťažké si prostredníctvom matematických modelov predstaviť rozpätie vývoja cien dlhopisov. Prerušuje sa tak teoretické prepojenie medzi ich vývojom a fázami ekonomického cyklu, ako aj negatívna korelácia s vývojom cien akcií.
Záverom možno konštatovať, že koncepcia diverzifikácie v dôsledku negatívnej korelácie medzi akciami a dlhopismi predpovedaná ekonomickou teóriou je čoraz ťažšie overiteľná realitou finančných trhov, ktorá je rozhodujúcim spôsobom ovplyvnená konaním centrálnych bánk. Investičné rozhodnutie sa tak stáva čoraz komplikovanejším a táto skutočnosť ešte viac sťažuje retailovým investorom dosahovanie uspokojivých výnosov upravených o riziko. Jediná rada, ktorú im môžeme dať: využite pri svojom investičnom prístupe služby profesionála (správcovia fondov, investiční konzultanti)!